金融四十人论坛：制约消费的主要因素是居民收入不足

近日，中国金融四十人论坛（CF40）研究部副主任、中国金融四十人研究院青年研究员朱鹤和中国金融四十人研究院青年研究员盛中明撰文表示，当前居民消费水平总体距离潜在的趋势水平还存在着一定缺口，且缺口主要由教育文娱、交通以及医疗保健等可选消费贡献。居民部门消费距离趋势水平的缺口部分中，防疫政策大概能解释20%-25%，居民收入不足才是制约消费的主要因素。

因此，提高居民可支配收入、塑造良好的收入预期是促消费的基础和关键。

第一，宏观政策应紧紧围绕“稳增长”持续发力，保证合理的经济增速、保障充分就业，夯实改善居民收入的经济基础。在这个过程中，财政政策尤为重要，首先要在财政支出增速层面体现出明确的扩张力度，底线是财政支出的增速不能低于名义GDP增速。

第二，公共支出结构应持续优化，除了对企业部门的减税降费以外，还应该加强对中低收入群体的收入补贴。

第三，结合不同消费品类的价格和收入弹性，实施更加精准有力的消费刺激政策。消费券、消费补贴等鼓励消费的手段应重点针对价格弹性较高的消费品类，以获取更大的政策效果。

第四，缓解疫情不确定性给小微企业和个体工商户带来的焦虑感。政府可设立专项基金，补贴因疫情防控给企业造成的现金流损失。

以下是全文内容

促消费需从提高居民收入着手

疫情冲击后，我国经济复苏持续向好，但居民消费复苏始终慢于投资需求，成为制约经济持续复苏的重要因素。2022年1-2月份，我国社会消费品零售总额累计同比增速为6.7%，较2021年12月当月同比增速有所提高，但仍低于疫情之前的平均水平。居民消费低迷是典型的结构性问题，主要体现为衣着、居住和食品烟酒等必需品消费基本回到了疫情之前的趋势水平，而耐用品和可选消费仍有较大的需求缺口。

围绕消费复苏缓慢有两个主流的解释。一是当前的防疫政策会在一定程度上影响到居民消费的复苏，特别是对服务消费产生负面影响；二是消费复苏缓慢事实上反映出的是居民部门收入没有得到充分恢复。我们的测算结果表明，防疫政策大概能解释当前居民消费需求缺口中的20%-25%，居民收入不足才是制约消费的主要因素。

促消费首先是促收入，政策重点应聚焦在提高经济景气程度、补贴中低收入人群等方面。这要求财政政策在增速和结构层面都要体现出一定的力度。消费券等方式应重点针对价格弹性较高的消费品类，这有助于提高财政支出效果。政府可考虑设立专项基金，补贴因疫情防控给企业造成的现金流损失，缓解疫情不确定性给小微企业和个体工商户带来的焦虑感。居民消费恢复进度偏慢 消费不足主要体现为可选消费不足2020年以来，我国国民经济在经历疫情冲击后持续恢复，但在复苏进程中，居民消费的恢复进度一直相对偏慢。我们的测算发现：当前居民消费水平总体距离潜在的趋势水平还存在着一定缺口，且缺口主要由教育文娱、交通以及医疗保健等可选消费贡献。

具体而言，基于城乡一体化调查数据，我们对经过价格调整后的2013年-2019年居民八类消费的实际支出数据做HP滤波处理，得到实际支出的趋势序列。然后，用趋势增速拟合的方式获得2020年-2021年的趋势序列。

用对应时期内的居民消费实际支出与消费支出趋势项做比较，可以得出消费支出偏离趋势项的幅度=（实际消费支出-趋势项）/趋势项。如图1所示，2021年居民消费支出距离趋势水平的缺口虽较2020年大幅收窄，但仍低于趋势水平1.9%，总的缺口仍有5868亿元。

从结构来看（图1），八大类消费支出中，2021年衣着、居住和食品烟酒等必需品消费基本回到了疫情之前的趋势水平。但是，耐用品消费和服务类消费等可选消费的复苏不及预期，距离疫情之前的趋势水平还有比较明显的缺口。2021年，教育文化和娱乐消费支出的缺口幅度最大，达到9.8个百分点。

其他可选消费支出的缺口幅度虽然有所缩小，但缺口仍然为负。其中，交通和通讯消费支出的缺口仅次于教育、文化和娱乐消费支出，比趋势值低了5个百分点。医疗保健支出也有2.1个百分点的趋势缺口。

居民消费恢复进度偏慢 消费不足主要体现为可选消费不足

2020年以来，我国国民经济在经历疫情冲击后持续恢复，但在复苏进程中，居民消费的恢复进度一直相对偏慢。我们的测算发现：当前居民消费水平总体距离潜在的趋势水平还存在着一定缺口，且缺口主要由教育文娱、交通以及医疗保健等可选消费贡献。

具体而言，基于城乡一体化调查数据，我们对经过价格调整后的2013年-2019年居民八类消费的实际支出数据做HP滤波处理，得到实际支出的趋势序列。然后，用趋势增速拟合的方式获得2020年-2021年的趋势序列。

用对应时期内的居民消费实际支出与消费支出趋势项做比较，可以得出消费支出偏离趋势项的幅度=（实际消费支出-趋势项）/趋势项。如图1所示，2021年居民消费支出距离趋势水平的缺口虽较2020年大幅收窄，但仍低于趋势水平1.9%，总的缺口仍有5868亿元。

从结构来看（图1），八大类消费支出中，2021年衣着、居住和食品烟酒等必需品消费基本回到了疫情之前的趋势水平。但是，耐用品消费和服务类消费等可选消费的复苏不及预期，距离疫情之前的趋势水平还有比较明显的缺口。2021年，教育文化和娱乐消费支出的缺口幅度最大，达到9.8个百分点。

其他可选消费支出的缺口幅度虽然有所缩小，但缺口仍然为负。其中，交通和通讯消费支出的缺口仅次于教育、文化和娱乐消费支出，比趋势值低了5个百分点。医疗保健支出也有2.1个百分点的趋势缺口。

图1 数据来源：Wind、自行测算 图片来源：本文作者 下同

上述测算表明，消费复苏仍有较大的潜力，关键是找准制约消费复苏的因素。目前，围绕消费复苏缓慢有两个主流的解释。一是当前的防疫政策会在一定程度上影响到居民消费的复苏，特别是对服务消费产生负面影响；二是消费复苏缓慢事实上反映出的是居民部门收入没有得到充分恢复。

由于商品消费受到防疫政策的影响显然要比服务小得多，那么如果防疫政策是限制居民消费的主要原因，我们应该看到居民消费在商品和服务两个层面存在明显的结构分化：商品消费基本回到趋势值，而服务消费显著偏离趋势值。

基于上述逻辑，我们可以通过观察社会消费品零售总额数据中：

1）剔除汽车后的商品销售额和

2）以餐饮收入为代表的服务消费这两类消费的差异表现，来简单判断防疫政策对居民消费的解释力究竟如何。

之所以剔除汽车销售，主要是为了排除供给端的影响，因为疫情冲击导致汽车芯片供给一度出现了短缺，在一定程度上抑制了汽车消费并对整体商品消费形成了拖累。

接下来，我们对两类消费指标的当月值做12个月的移动平均处理（剔除季节因素），然后根据2012年-2019年处理后的数据做线性外推，得到2020年至今的趋势值水平。如图3所示，疫情冲击后商品和餐饮代表的服务消费都与趋势水平有明显偏离。

2021年以来，两类消费距离趋势的偏离程度有所收窄，但是2021年7月以来剔除汽车后的商品消费距离趋势水平的缺口始终保持在6%左右，并没有继续收窄。而餐饮收入距离趋势的偏离程度进一步放大，目前达到-11%。这基本上反映出2021下半年疫情反复暴发对服务业的持续冲击，同时也表明年初至今居民消费复苏并没有显著加速。

图2 中国居民部门商品消费和服务消费距离趋势的偏离程度 数据来源：Wind、自行测算

上述测算表明，如果用剔除汽车后的商品零售和服务消费的差距来衡量防疫政策对消费的影响，那么针对餐饮收入与趋势水平11%的缺口，防疫政策能解释的部分大约只有5.5个百分点，剩下的6.5个百分点的缺口可以理解为是收入效应，即收入复苏缓慢导致服务消费不足。

进一步，根据国家统计局公布的数据，最终消费支出中商品和服务大约各占50%。由此可知居民部门消费距离趋势水平的缺口部分中，防疫政策大概能解释20%-25%，居民收入不足才是制约消费的主要因素。

疫情之后美国居民消费的结构性变化也从侧面验证了居民收入的改善程度对消费的影响巨大。美国针对居民部门提供了大规模财政补贴，稳住了居民部门的可支配收入，从而稳住了居民部门的购买能力。但是，疫情确实给服务业造成了显著影响，社交距离限制等政策也对部门服务业造成冲击。

如图3所示，美国居民部门的商品消费早在2020年6月就回到了趋势水平，此后一直保持在趋势水平之上，而收入弹性更高的耐用品消费复苏尤其强劲。截止到2021年10月，美国居民部门的服务消费距离趋势水平仍有-3.5%左右的偏离。这与中国餐饮收入中可以由疫情冲击解释的缺口规模大致相同。

图3 美国居民部门商品消费和服务消费距离趋势的偏离程度 数据来源：Wind、自行测算

我们还可以结合各类消费需求的收入弹性考察影响居民消费的主要因素。如果是收入效应，那么应该能够看到各类消费支出的缺口与其各自的收入弹性呈现明显的相关性，即需求收入弹性越高的消费支出，对应的趋势缺口也应该越大。

我们计算了八类消费需求的收入弹性，发现消费支出的收入弹性与对应的趋势缺口确实存在明显的对应关系，即收入弹性越大的消费种类，对应的趋势缺口也越大。如图4，交通通信、医疗保健、教育文娱消费的收入弹性均较高，而根据前文的测算，这些消费在2021年均呈现出较大的趋势缺口。

图4 各类消费的收入弹性 数据来源：Wind、自行测算

居民消费既是人民美好生活的基础，又是经济稳定增长的重要发动机。当前居民消费相对低迷固然有疫情的因素，但更重要的原因是可支配收入不足。因此，提高居民可支配收入、塑造良好的收入预期是促消费的基础和关键。

第一，宏观政策应紧紧围绕“稳增长”持续发力，保证合理的经济增速、保障充分就业，夯实改善居民收入的经济基础。在这个过程中，财政政策尤为重要，首先要在财政支出增速层面体现出明确的扩张力度，底线是财政支出的增速不能低于名义GDP增速。

第二，公共支出结构应持续优化，除了对企业部门的减税降费以外，还应该加强对中低收入群体的收入补贴。经济运行低迷时期，最先受损的是弱势群体家庭。针对低收入群体、老人和婴幼儿的暂时性补贴一举两得，不仅保障了民生，也有利于提振消费。一种普遍的担心是补贴会主要转化为储蓄而不是消费。应该看到的是，补贴如果主要转化为储蓄而不是消费，对通胀没有带来压力，没有消耗货币和财政政策空间，政策成本非常低。

第三，结合不同消费品类的价格和收入弹性，实施更加精准有力的消费刺激政策。教育文娱、交通以及医疗保健等可选消费的收入弹性和价格弹性均较高，而这些消费正是当前拖累整体消费的主要部分，消费券、消费补贴等鼓励消费的手段应注意向这类消费倾斜，以获取更大的政策效果。

第四，缓解疫情不确定性给小微企业和个体工商户带来的焦虑感。这些企业背后都关联着大量居民就业，特别是中低收入人群的就业。政府可设立专项基金，涵盖疫苗接种、核酸检测、隔离、新冠药物研发生产等相关费用。

制定针对疫情管控中受损市场主体的补偿措施，通过事前告知的形式让市场主体认识到因疫情防控受到的经营损失可以得到补偿，坚定市场主体投资和经营的信心。制定帮助小微企业重新恢复经营的启动资金支持计划。